大平台渐行渐近,目标价28.3-30.5元,继续推荐“买入”。
   
低估值白马,现有品种+研发管线全面开花:1)刚性制剂强势增长(17年匹伐他汀销量+50% yoy);2) 一致性评价提速(氨氯地平进展最快已上报);3)大输液量价齐升,18年BFS 预计实现5000万袋销量(+50% yoy);
   
4)19-20年每年计划推出3-4个产品,拥有重磅潜力的地佐辛已上报,左拉西坦有望年底前获批。公司目前最大看点在于外延策略的积极调整(由重资产转向品种收购),灵活机制将助力公司在仿制药行业寡头化进程中夺得先机(有现金流、有渠道、国字背景),今年大概率会看到管线扩充提速。
   
我们预测公司17-18年内生业绩增速15-20% yoy, 17-19年EPS0.97/1.13/1.30元,对应PE 23.3/20.1/17.4x,给予18年PE 25-27倍(化药二线龙头平均28倍估值),目标价28.3-30.5元,维持“买入”评级。
   
刚性制剂:业绩增长引擎,维持高增长态势。
   
高毛利制剂板块(9M17毛利率65%)作为公司收入及利润增长引擎,预计今年仍将贡献稳健业绩增速,其主要驱动因素有:1)匹伐他汀4Q17招标加速,全国价格体系稳定,我们看2017全年50%以上销量增速;2)独家抢救用药珂立苏需求刚性,得益于工艺改善(单产率提升约20%)推高毛利率,且2017全年维持高速增长(超9万支),进口替代有望进一步加速;3)小品种逐步放量,例如腹膜透析液(市场恢复,看17年上亿销售规模)与复穗悦等。
   
输液:量价齐升,高毛利品种持续放量。
   
公司跻身国内大输液板块三巨头,受益于当前板块小厂商出清,行业触底反弹的大背景,17年实现量价齐升,我们预计18年该业务将保持20-30%利润增速,预测基于:1)高毛利软袋持续放量(非PVC 软袋在北京地区单独定价推动销量大增),预计推动公司18年毛利率2-3pct 提升;2)BFS4Q17与18年初入院速度进一步加快,18年预计50%以上销量增长(5000万袋);3)设备升级带来的劳产率提升(我们预测约20%提升空间)。
   
管线提速:内生外延齐发力,一致性评价超预期。
   
管理层指引19-20年每年计划推出3-4个产品,研发管线深化正在启动:1)两大重磅望18-19年上市。地佐辛(已上报,国内扬子江垄断,约40亿元销售规模)和左乙拉西坦(国内进口垄断国内市场,全球销售峰值17亿美元);2)28个一致性评价产品中,氨氯地平进展最快(已上报),另有3-4个核心品种(缬沙坦等)预计18年底完成申报;3)公司外延目标锁定优质品种(收购+合作研发+MAH 持有人制),大概率年内可以看到管线拓展;
   
4)独家品种降压0号经多年临床验证安全有效,不存在退市或受限风险。
   
风险提示:核心品种招标价格下降风险,一致性评价进度及并购速度不达预期。